根據(jù)天瑞儀器此次發(fā)布的《發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關聯(lián)交易報告書（草案）（修訂稿）》顯示，天瑞儀器擬以發(fā)行股份的方式購買趙學偉、王宏等36名股東持有的磐合科儀37.03%股權，交易價格為1.44億元。同時，天瑞儀器將向不超過5名特定投資者以非公開發(fā)行股份的方式募集配套資金，募資總額不超過4150萬元。
根據(jù)北京中企華資產(chǎn)評估有限責任公司（以下簡稱“北京中企華”）出具的評估報告，采取收益法評估結(jié)果為結(jié)論，截至2019年5月31日，磐合科儀的100%凈資產(chǎn)賬面價值為6829.75萬元，評估值為3.90億元，評估增值3.22億元，增值率為471.04%。
現(xiàn)金支付“搶占”控制權，標的估值持續(xù)下滑
公開資料顯示，磐合科儀從事在線監(jiān)測系統(tǒng)、前處理系統(tǒng)、分析系統(tǒng)、消耗品等相關軟硬件的研發(fā)、設計、系統(tǒng)集成、銷售、安裝、調(diào)試及運營維護服務。而天瑞儀器的主營業(yè)務為以光譜儀、色譜儀、質(zhì)譜儀為主的高端分析儀器及應用軟件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和相關技術服務。
收購磐合科儀后，天瑞儀器生產(chǎn)的色譜儀、質(zhì)譜儀可以與磐合科儀生產(chǎn)的前處理儀器有機結(jié)合，形成完整有效的實驗室分析儀器方案；同時，雙方的目標客戶多有重合，一旦形成合作關系后可以形成積極的信息共享機制，帶動彼此的產(chǎn)品銷售。
在本次收購之前，天瑞儀器已經(jīng)以現(xiàn)金支付方式，分三次對磐合科儀進行收購。2016年12月9日，天瑞儀器公告稱，公司擬采用現(xiàn)金及發(fā)行股份等方式收購磐合科儀不低于51%的股權。12月28日，天瑞儀器變更收購方式，改為支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)。2017年3月，天瑞儀器宣布以超募資金1.69億元收購磐合科儀55.42%股份，據(jù)北京中企華出具的評估報告顯示，此時標的公司的100%股權估值為3.60億元，上述股權在2017年7月27日完成交割。
2018年5月，磐合科儀原實控人趙學偉、王宏繼續(xù)將6%股份轉(zhuǎn)讓給天瑞儀器，轉(zhuǎn)讓價格為2400.05萬元。據(jù)江蘇中企華中天資產(chǎn)評估有限公司出具的評估報告顯示，此時磐合科儀100%股權的評估值為4.14億元。
2019年10月，磐合科儀的8名核心員工向天瑞儀器轉(zhuǎn)讓將其持有的磐合科儀35.63萬股股份，占公司總股本的1.01%，轉(zhuǎn)讓價格合計382.61萬元。據(jù)此估算，此時磐合科儀的100%股權估值為3.80億元。報告書稱，此次股權轉(zhuǎn)讓價格系參考2018年5月的股權轉(zhuǎn)讓收購價格協(xié)商后確定。
而據(jù)本次報告書，以2019年5月31日為評估基準日，磐合科儀的100%股權評估值為3.90億元，較2018年的估值減少了約2400萬元。而在2019年10月股權轉(zhuǎn)讓中，轉(zhuǎn)讓價格對應的公司估值甚至進一步降低，這在并購案中較為少見。
值得注意的是，天瑞儀器選擇先用現(xiàn)金支付獲得磐合科儀55.42%股權的操作，由于在金額上不構成重大資產(chǎn)重組，所以不需要經(jīng)過證監(jiān)會并購重組委審核，從而可以較快通過審批以獲得磐合科儀的控制權，并將對方納入自己的合并報表范圍，而此次發(fā)行股份收購磐合科儀剩余37.03%股權，也是前次現(xiàn)金收購協(xié)議中的后續(xù)安排之一。
標的公司營收、凈利潤雙降，今年業(yè)績承諾完成能力堪憂
根據(jù)磐合科儀的半年報顯示，2019年上半年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入9141.56萬元，同比減少28.33%；歸屬凈利潤為421.36萬元，同比減少38.43%；扣非歸屬凈利潤為327.33萬元，同比減少46.57%。磐合科儀稱，受到國際經(jīng)濟形勢影響，2019年的部分大額訂單出現(xiàn)滯后。
事實上，磐合科儀的業(yè)績此前已有下滑。2018年，磐合科儀實現(xiàn)營業(yè)收入2.83億元，同比減少16.38%；歸屬凈利潤為3179.80萬元，同比減少1.64%；扣非歸屬凈利潤為3141.63萬元，同比增加6.99%。
2017年3月，天瑞儀器首次收購磐合科儀股份，當時趙學偉、王宏等業(yè)績承諾方承諾，2017年-2019年，磐合科儀累計實現(xiàn)的扣非歸屬凈利潤分別不低于2405萬元、5705萬元和9615萬元。
2017年和2018年，磐合科儀實現(xiàn)的扣非歸屬凈利潤分別為2936.44萬元和3141.63萬元，累計達到6078.07萬元，在承諾期前兩年均完成了業(yè)績承諾。根據(jù)協(xié)議約定，“在目標公司實現(xiàn)2017、2018年承諾業(yè)績的情況下，天瑞儀器同意于2019年啟動收購目標公司剩余股權”，因此，天瑞儀器啟動本次發(fā)行股份收購剩余股權的并購方案，并且本次交易未設置業(yè)績承諾。
值得注意的是，2018年，磐合科儀的應收賬款賬面價值為1.08億元，同比增加109.44%，這也使得當期應收賬款賬面價值占營業(yè)收入的比例同比增加22.91個百分點，達到38.13%。同時，磐合科儀當期的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-1745.94萬元，較上年的2461.76萬元出現(xiàn)明顯惡化。因此，磐合科儀或許存在提前確認收入和利潤以完成業(yè)績承諾的情況。
按前次收購時提供的業(yè)績承諾金額和前期完成情況計算，2019年，磐合科儀至少還需實現(xiàn)3536.93萬元的扣非歸屬凈利潤，然而，上半年磐合科儀的扣非歸屬凈利潤為327.33萬元，僅完成了今年業(yè)績承諾的9.25%。根據(jù)未審財務報表顯示，磐合科儀2019年1-10月的營業(yè)收入為1.90億元，凈利潤為1800.51萬元，為業(yè)績承諾金額的50.91%。
標的公司重要客戶銷售數(shù)據(jù)異常，關聯(lián)銷售毛利率偏低
2018年，磐合科儀的第一大客戶為上海東松醫(yī)療科技股份有限公司（證券簡稱：東松醫(yī)療，證券代碼：872647.oc），銷售金額為6814.67萬元，占當期主營業(yè)務收入的24.04%。
對此，天瑞儀器回復問詢函時解釋稱，東松醫(yī)療披露的供應商信息為“主要供應商情況”，為其直接渠道采購供應商且采購頻率較高，并非當期前五大供應商，因此未包括磐合科儀。
另外，2018年，磐合科儀的第四大客戶為杭州攜測信息技術股份有限公司（以下簡稱“攜測信息”），磐合科儀的核心員工沈利華、楊菊華以及原實控人趙學偉均有參股。報告期內(nèi)，磐合科儀不僅向攜測信息銷售傅立葉變換紅外光譜儀、電子耦合等離子體質(zhì)譜儀、等離子發(fā)射光譜儀、離子色譜儀等儀器，還向攜測信息采購氣質(zhì)聯(lián)用儀、色譜柱等產(chǎn)品。
2017年和2018年，磐合科儀對攜測信息的銷售金額分別為1156.29萬元和748.35萬元，毛利分別為71.98萬元和137.65萬元，毛利率分別為6.23%和18.39%。
然而，在2017年和2018年，磐合科儀的綜合毛利率分別為20.72%和27.31%，分別比對攜測信息銷售的毛利率高出14.49個百分點和8.92個百分點，差異明顯。
對此，天瑞儀器在問詢函回復中稱，2017年、2018年磐合科儀向攜測信息銷售的內(nèi)容主要為分析系統(tǒng)，毛利較低，并認為關聯(lián)銷售的定價較為公允。
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